如何保护中小投资者？

　　 当前加强中国中小投资者保护需要从突出矛盾入手，通过疏通民事救济渠道，加强刑事执法保护，厘清行政监管保护方式、分清监管者与市场的权利界限等多方面综合考虑，构建有利于中国资本市场中小投资者保护的法规体系与执法机制。作者：巴曙松 国务院发展研究中心金融研究所副所长来源：南风窗日期：2013-11-24

　　证监会肖钢主席近来提出了“保护中小投资者就是保护资本市场”的观点。从中国和全球资本市场发展的历程和积累的经验教训看，保护中小投资者的利益，是资本市场发展的重要基石之一，越是市场需要快速发展的时期，越是要突出强调中小投资者的保护。而对于如何保护中小投资者，当前既有挑战，也有改进的机会。

　　恰当理解中小投资者

　　中国资本市场的显著特征是中小投资者多。从现实看，中小投资者是股票融资的主要资金供给方之一。从委托代理角度，作为主要供给方的中小投资者将资金委托给大股东，通过“资本多数决”原则下确定的代理人进行经营管理，由于中小投资者持股比例低，信息获取上处于劣势，因此无论在动机还是实施成本上，均缺乏主动监督代理人行为的现实基础。在这样的背景下，如果中小投资者合法权益在受到侵犯后缺乏有效的保护与救济措施，作为资金出让方的中小投资者委托代理成本实在太高，他们要么选择要求极高的投资回报，要么选择收回资金，退出资本市场。从这个角度理解，保护中小投资者就是保护资本市场。

　　但从资本市场的长远发展看，由于中小投资者在信息获取与风险识别等方面处于相对劣势，加上投资行为的非理性，羊群效应与跟风现象均很突出，因此投资者结构中，中小投资者比重过大本身会影响市场定价效率和资源配置效率，增加市场的脆弱性。从成熟市场发展经验看，大力培育机构投资者，通过机构投资者为中小投资者提供多样化的资产管理服务，提高机构投资者在公司治理中的作用是有效保护中小投资者合法权益的重要举措。当前应该借助新《基金法》实施的契机，放松管制，培育和发展多样化的机构投资者，为中小投资者提供多样化的资产管理服务。同时，监管部门要建立有效监督机制，加强对机构投资者的监管，降低中小投资者在资产管理环节的委托代理成本。

　　另外，从提升资本市场长远竞争力的角度，应该考虑如何建立有效的平衡机制，既充分保护中小投资者的利益，又能照顾创始人对企业控制权的诉求，满足创新型企业的上市需要，适应中国经济结构转型发展需求，提升中国资本市场在全球的竞争力。

　　资本市场的保护责任

　　从中国资本市场的探索看，强调保护中小投资者是监管部门和整个市场越来越明确的认识，不同时期的监管部门的决策者都有不同的方式论及。例如，2002年周小川担任证监会主席期间就曾指出，“保护投资者权益是证券监管部门的首要任务和宗旨……投资者尤其是中小投资者，由于信息不对称，持股比例小等原因，需要重点保护。”在新的发展阶段，证监会肖钢主席撰文重新强调保护中小投资者，应与当前中国经济社会发展转型对资本市场发展提出更高要求有关。

　　从金融功能的角度，由银行主导的间接融资体系在动员储蓄方面具有优势，而以资本市场主导的直接融资体系在资源配置与分散风险方面更具效率。在过去相当长的一段时间，由于中国劳动力、土地以及资源要素总体较为充裕，在金融改革发展过程中重点强调了金融体系动员储蓄的功能，以适应各种要素禀赋相对宽裕的发展环境，因此在利率、汇率等资金价格管制的背景下，以银行主导的间接融资体系获得快速发展。随着中国要素禀赋结构出现根本性变化，原来依靠要素投入、资源消耗型的增长方式难以为继，经济社会发展需要依靠资源配置效率提高和创新能力的提升，也即需要提高全要素生产率。在新的历史条件下需要一个更加高效、市场化、富有弹性的金融体系支持经济转型。而相对于银行主导的间接融资体系，资本市场主导的直接融资体系在资源配置效率以及支持创新创业等方面更有优势，因此经济社会发展转型对资本市场发展与功能发挥提出更为迫切的要求。